Tại sao n&#234;n đưa t&#224;i năng ban l&#227;nh đạo v&#224;o định gi&#225; cổ phiếu?

Trong đầu tư cổ phiếu, phần lớn nh&#224; đầu tư quen với những con số r&#245; r&#224;ng. Tỷ lệ PE, P/B, ROE, tốc độ tăng trưởng EPS, doanh thu v&#224; lợi nhuận trong qu&#225; khứ, hay d&#242;ng tiền tự do. Những chỉ số n&#224;y dễ quan s&#225;t, dễ so s&#225;nh v&#224; dễ t&#237;nh to&#225;n. Ch&#250;ng dựa tr&#234;n dữ liệu đ&#227; xảy ra n&#234;n mang t&#237;nh kh&#225;ch quan v&#224; &#237;t g&#226;y tranh c&#227;i. Nhiều nh&#224; đầu tư tại Việt Nam đặc biệt ưa chuộng c&#225;ch tiếp cận n&#224;y. Họ thường mua cổ phiếu c&#243; PE thấp, b&#225;n khi PE cao, hoặc t&#236;m những doanh nghiệp đang bị định gi&#225; thấp so với ng&#224;nh. C&#225;ch l&#224;m n&#224;y mang lại cảm gi&#225;c an to&#224;n v&#236; hạn chế yếu tố chủ quan. Tuy nhi&#234;n, c&#226;u hỏi đặt ra l&#224;: chỉ nh&#236;n v&#224;o qu&#225; khứ liệu đ&#227; đủ để định gi&#225; tương lai hay chưa?

Tr&#234;n thực tế, thị trường hiện đại thường định gi&#225; cổ phiếu dựa tr&#234;n kỳ vọng tương lai nhiều hơn l&#224; qu&#225; khứ. V&#224; yếu tố ảnh hưởng lớn đến tương lai của doanh nghiệp ch&#237;nh l&#224; năng lực của ban l&#227;nh đạo. Khả năng xoay chuyển t&#236;nh thế, tầm nh&#236;n chiến lược, năng lực triển khai, c&#225;ch ph&#226;n bổ vốn hợp l&#253; v&#224; khả năng th&#237;ch ứng với thay đổi. Những yếu tố n&#224;y kh&#243; đo lường bằng c&#244;ng thức, nhưng lại tạo ra gi&#225; trị thực sự.

Philip Fisher, người được xem l&#224; cha đẻ của trường ph&#225;i đầu tư tăng trưởng, đ&#227; nhấn mạnh điều n&#224;y trong cuốn s&#225;ch Common Stocks and Uncommon Profits. &#212;ng đưa ra 15 ti&#234;u ch&#237; để đ&#225;nh gi&#225; một doanh nghiệp, trong đ&#243; chất lượng quản l&#253; đứng ở vị tr&#237; h&#224;ng đầu. Fisher đặc biệt coi trọng sự ch&#237;nh trực, khả năng ph&#225;t triển sản phẩm mới, chiều s&#226;u của đội ngũ quản l&#253; v&#224; khả năng th&#237;ch nghi với thay đổi. Theo &#244;ng, phần lớn gi&#225; trị của một c&#244;ng ty nằm ở chất lượng l&#227;nh đạo.

Nh&#224; đầu tư nổi tiếng Warren Buffett cũng chịu ảnh hưởng mạnh từ tư tưởng n&#224;y. &#212;ng kết hợp phương ph&#225;p định lượng của Benjamin Graham với c&#225;ch đ&#225;nh gi&#225; định t&#237;nh của Fisher. Nhờ đ&#243;, Buffett thường t&#236;m mua những doanh nghiệp xuất sắc với mức gi&#225; hợp l&#253;, đặt niềm tin v&#224;o đội ngũ l&#227;nh đạo c&#243; năng lực.

Một v&#237; dụ r&#245; r&#224;ng l&#224; Tesla. V&#224;o th&#225;ng 3 năm 2026, tỷ lệ PE trailing của Tesla v&#224;o khoảng 344 đến 379 lần. Gi&#225; cổ phiếu quanh mức 405 đ&#244; la, trong khi EPS TTM chỉ khoảng 1.08 đến 1.18 đ&#244; la. Lợi nhuận năm 2025 giảm mạnh, doanh thu giảm lần đầu trong lịch sử v&#224; số xe giao giảm khoảng 9%. Nếu chỉ nh&#236;n v&#224;o c&#225;c con số trong qu&#225; khứ, Tesla r&#245; r&#224;ng đang được định gi&#225; rất cao.

Tuy nhi&#234;n thị trường vẫn giữ gi&#225; cổ phiếu gần mức đỉnh lịch sử. Nguy&#234;n nh&#226;n chủ yếu nằm ở niềm tin của nh&#224; đầu tư v&#224;o Elon Musk. Tầm nh&#236;n về Robotaxi, robot h&#236;nh người Optimus, hệ sinh th&#225;i lưu trữ năng lượng v&#224; sự kết hợp với tr&#237; tuệ nh&#226;n tạo khiến nhiều người tin rằng Tesla c&#242;n nhiều dư địa tăng trưởng. Musk kh&#244;ng chỉ l&#224; một gi&#225;m đốc điều h&#224;nh m&#224; c&#242;n l&#224; người định hướng chiến lược, người truyền th&#244;ng v&#224; người ph&#226;n bổ vốn quan trọng của c&#244;ng ty. Ch&#237;nh năng lực c&#225; nh&#226;n của &#244;ng tạo n&#234;n một mức định gi&#225; cao hơn b&#236;nh thường. Nếu Musk đột ngột rời khỏi c&#244;ng ty, nhiều khả năng hệ số PE sẽ giảm mạnh do rủi ro phụ thuộc v&#224;o c&#225; nh&#226;n l&#227;nh đạo.

Tại Việt Nam, c&#225;ch nh&#236;n nhận thường kh&#225;c. Phần lớn nh&#224; đầu tư c&#225; nh&#226;n ưu ti&#234;n c&#225;c con số t&#224;i ch&#237;nh. PE thấp được xem l&#224; cơ hội, ROE cao được xem l&#224; t&#237;n hiệu tốt, cổ tức ổn định được coi l&#224; an to&#224;n. Những yếu tố định t&#237;nh &#237;t được đưa v&#224;o ph&#226;n t&#237;ch v&#236; lo ngại t&#237;nh chủ quan hoặc rủi ro li&#234;n quan đến quản trị doanh nghiệp. 

FPT l&#224; một v&#237; dụ ti&#234;u biểu. Ban l&#227;nh đạo do Trương Gia B&#236;nh đứng đầu được đ&#225;nh gi&#225; kh&#225; cao. C&#244;ng ty đ&#227; chuyển dịch từ dịch vụ gia c&#244;ng phần mềm sang chuyển đổi số, ph&#225;t triển c&#225;c trung t&#226;m AI v&#224; hợp t&#225;c với G42 trong dự &#225;n đầu tư khoảng 1 tỷ đ&#244; la. FPT duy tr&#236; tốc độ tăng trưởng khoảng 15 đến 20 phần trăm trong nhiều năm.

Tuy vậy, đến th&#225;ng 3 năm 2026, PE trailing của FPT chỉ khoảng 16 đến 18 lần, c&#242;n forward PE khoảng 13 đến 14 lần. Gi&#225; cổ phiếu quanh mức 84 đến 85 ngh&#236;n đồng v&#224; vốn h&#243;a đ&#227; giảm đ&#225;ng kể so với đỉnh trước đ&#243;. Khối ngoại li&#234;n tục b&#225;n r&#242;ng với gi&#225; trị h&#224;ng ngh&#236;n tỷ đồng. Nguy&#234;n nh&#226;n kh&#244;ng phải v&#236; l&#227;nh đạo yếu k&#233;m, m&#224; do thị trường lo ngại tr&#237; tuệ nh&#226;n tạo c&#243; thể l&#224;m gi&#225;n đoạn m&#244; h&#236;nh gia c&#244;ng phần mềm, vốn l&#224; nguồn doanh thu cốt l&#245;i. Nh&#224; đầu tư vẫn chờ những bằng chứng r&#245; r&#224;ng về tăng trưởng từ mảng AI trước khi định gi&#225; lại doanh nghiệp.

Một trường hợp kh&#225;c l&#224; VinFast. Khi ni&#234;m yết tr&#234;n s&#224;n Nasdaq v&#224;o năm 2023, nhiều nh&#224; đầu tư ho&#224;i nghi về triển vọng của c&#244;ng ty d&#249; được hậu thuẫn bởi Phạm Nhật Vượng. Gi&#225; cổ phiếu giảm mạnh từ mức đỉnh xuống khoảng 2 đến 3 đ&#244; la. C&#244;ng ty li&#234;n tục thua lỗ v&#224; ti&#234;u tốn lượng tiền lớn, khiến hệ số PE ở trạng th&#225;i &#226;m.

Tuy nhi&#234;n trong giai đoạn 2025 đến 2026, VinFast bắt đầu tăng tốc. Số xe giao tăng mạnh, đạt khoảng 110 ngh&#236;n xe trong 9 th&#225;ng năm 2025 v&#224; đặt mục ti&#234;u 300 ngh&#236;n xe v&#224;o năm 2026. Doanh thu cải thiện v&#224; thị trường được mở rộng sang Đ&#244;ng Nam &#193;. Gi&#225; cổ phiếu hồi phục nhẹ quanh mức 3.1 đến 3.2 đ&#244; la, trong khi một số nh&#224; ph&#226;n t&#237;ch đưa ra mục ti&#234;u khoảng 5.5 đến 6 đ&#244; la. Thị trường bắt đầu thay đổi g&#243;c nh&#236;n khi c&#225;c kết quả thực tế xuất hiện.

Vậy c&#243; n&#234;n đưa t&#224;i năng l&#227;nh đạo v&#224;o định gi&#225; cổ phiếu hay kh&#244;ng? C&#226;u trả lời l&#224; c&#243;, đặc biệt đối với đầu tư tăng trưởng d&#224;i hạn. C&#225;c chỉ số định lượng gi&#250;p nh&#224; đầu tư t&#236;m ra cổ phiếu đang bị định gi&#225; thấp v&#224; tr&#225;nh trả gi&#225; qu&#225; cao cho những doanh nghiệp yếu k&#233;m. Ngược lại, c&#225;c yếu tố định t&#237;nh gi&#250;p nhận ra những c&#244;ng ty c&#243; tiềm năng lớn trước khi kết quả t&#224;i ch&#237;nh phản &#225;nh đầy đủ.

Tại sao nên đưa tài năng ban lãnh đạo vào định giá cổ phiếu?

Trong đầu tư cổ phiếu, phần lớn nhà đầu tư quen với những con số rõ ràng. Tỷ lệ PE, P/B, ROE, tốc độ tăng trưởng EPS, doanh thu và lợi nhuận trong quá khứ, hay dòng tiền tự do. Những chỉ số này dễ quan sát, dễ so sánh và dễ tính toán. Chúng dựa trên dữ liệu đã xảy ra nên mang tính khách quan và ít gây tranh cãi. Nhiều nhà đầu tư tại Việt Nam đặc biệt ưa chuộng cách tiếp cận này. Họ thường mua cổ phiếu có PE thấp, bán khi PE cao, hoặc tìm những doanh nghiệp đang bị định giá thấp so với ngành. Cách làm này mang lại cảm giác an toàn vì hạn chế yếu tố chủ quan. Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là: chỉ nhìn vào quá khứ liệu đã đủ để định giá tương lai hay chưa?

Trên thực tế, thị trường hiện đại thường định giá cổ phiếu dựa trên kỳ vọng tương lai nhiều hơn là quá khứ. Và yếu tố ảnh hưởng lớn đến tương lai của doanh nghiệp chính là năng lực của ban lãnh đạo. Khả năng xoay chuyển tình thế, tầm nhìn chiến lược, năng lực triển khai, cách phân bổ vốn hợp lý và khả năng thích ứng với thay đổi. Những yếu tố này khó đo lường bằng công thức, nhưng lại tạo ra giá trị thực sự.

Philip Fisher, người được xem là cha đẻ của trường phái đầu tư tăng trưởng, đã nhấn mạnh điều này trong cuốn sách Common Stocks and Uncommon Profits. Ông đưa ra 15 tiêu chí để đánh giá một doanh nghiệp, trong đó chất lượng quản lý đứng ở vị trí hàng đầu. Fisher đặc biệt coi trọng sự chính trực, khả năng phát triển sản phẩm mới, chiều sâu của đội ngũ quản lý và khả năng thích nghi với thay đổi. Theo ông, phần lớn giá trị của một công ty nằm ở chất lượng lãnh đạo.

Nhà đầu tư nổi tiếng Warren Buffett cũng chịu ảnh hưởng mạnh từ tư tưởng này. Ông kết hợp phương pháp định lượng của Benjamin Graham với cách đánh giá định tính của Fisher. Nhờ đó, Buffett thường tìm mua những doanh nghiệp xuất sắc với mức giá hợp lý, đặt niềm tin vào đội ngũ lãnh đạo có năng lực.

Một ví dụ rõ ràng là Tesla. Vào tháng 3 năm 2026, tỷ lệ PE trailing của Tesla vào khoảng 344 đến 379 lần. Giá cổ phiếu quanh mức 405 đô la, trong khi EPS TTM chỉ khoảng 1.08 đến 1.18 đô la. Lợi nhuận năm 2025 giảm mạnh, doanh thu giảm lần đầu trong lịch sử và số xe giao giảm khoảng 9%. Nếu chỉ nhìn vào các con số trong quá khứ, Tesla rõ ràng đang được định giá rất cao.

Tuy nhiên thị trường vẫn giữ giá cổ phiếu gần mức đỉnh lịch sử. Nguyên nhân chủ yếu nằm ở niềm tin của nhà đầu tư vào Elon Musk. Tầm nhìn về Robotaxi, robot hình người Optimus, hệ sinh thái lưu trữ năng lượng và sự kết hợp với trí tuệ nhân tạo khiến nhiều người tin rằng Tesla còn nhiều dư địa tăng trưởng. Musk không chỉ là một giám đốc điều hành mà còn là người định hướng chiến lược, người truyền thông và người phân bổ vốn quan trọng của công ty. Chính năng lực cá nhân của ông tạo nên một mức định giá cao hơn bình thường. Nếu Musk đột ngột rời khỏi công ty, nhiều khả năng hệ số PE sẽ giảm mạnh do rủi ro phụ thuộc vào cá nhân lãnh đạo.

Tại Việt Nam, cách nhìn nhận thường khác. Phần lớn nhà đầu tư cá nhân ưu tiên các con số tài chính. PE thấp được xem là cơ hội, ROE cao được xem là tín hiệu tốt, cổ tức ổn định được coi là an toàn. Những yếu tố định tính ít được đưa vào phân tích vì lo ngại tính chủ quan hoặc rủi ro liên quan đến quản trị doanh nghiệp. 

FPT là một ví dụ tiêu biểu. Ban lãnh đạo do Trương Gia Bình đứng đầu được đánh giá khá cao. Công ty đã chuyển dịch từ dịch vụ gia công phần mềm sang chuyển đổi số, phát triển các trung tâm AI và hợp tác với G42 trong dự án đầu tư khoảng 1 tỷ đô la. FPT duy trì tốc độ tăng trưởng khoảng 15 đến 20 phần trăm trong nhiều năm.

Tuy vậy, đến tháng 3 năm 2026, PE trailing của FPT chỉ khoảng 16 đến 18 lần, còn forward PE khoảng 13 đến 14 lần. Giá cổ phiếu quanh mức 84 đến 85 nghìn đồng và vốn hóa đã giảm đáng kể so với đỉnh trước đó. Khối ngoại liên tục bán ròng với giá trị hàng nghìn tỷ đồng. Nguyên nhân không phải vì lãnh đạo yếu kém, mà do thị trường lo ngại trí tuệ nhân tạo có thể làm gián đoạn mô hình gia công phần mềm, vốn là nguồn doanh thu cốt lõi. Nhà đầu tư vẫn chờ những bằng chứng rõ ràng về tăng trưởng từ mảng AI trước khi định giá lại doanh nghiệp.

Một trường hợp khác là VinFast. Khi niêm yết trên sàn Nasdaq vào năm 2023, nhiều nhà đầu tư hoài nghi về triển vọng của công ty dù được hậu thuẫn bởi Phạm Nhật Vượng. Giá cổ phiếu giảm mạnh từ mức đỉnh xuống khoảng 2 đến 3 đô la. Công ty liên tục thua lỗ và tiêu tốn lượng tiền lớn, khiến hệ số PE ở trạng thái âm.

Tuy nhiên trong giai đoạn 2025 đến 2026, VinFast bắt đầu tăng tốc. Số xe giao tăng mạnh, đạt khoảng 110 nghìn xe trong 9 tháng năm 2025 và đặt mục tiêu 300 nghìn xe vào năm 2026. Doanh thu cải thiện và thị trường được mở rộng sang Đông Nam Á. Giá cổ phiếu hồi phục nhẹ quanh mức 3.1 đến 3.2 đô la, trong khi một số nhà phân tích đưa ra mục tiêu khoảng 5.5 đến 6 đô la. Thị trường bắt đầu thay đổi góc nhìn khi các kết quả thực tế xuất hiện.

Vậy có nên đưa tài năng lãnh đạo vào định giá cổ phiếu hay không? Câu trả lời là có, đặc biệt đối với đầu tư tăng trưởng dài hạn. Các chỉ số định lượng giúp nhà đầu tư tìm ra cổ phiếu đang bị định giá thấp và tránh trả giá quá cao cho những doanh nghiệp yếu kém. Ngược lại, các yếu tố định tính giúp nhận ra những công ty có tiềm năng lớn trước khi kết quả tài chính phản ánh đầy đủ.